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当中小企业遇上“夹层融资”

作者:陈珍珍、杜智颖 整理2016-02-22 16:59来源:会计师网打印订阅
[导读]对于公司和股票推荐人而言,夹层投资通常提供形式非常灵活的较长期融资,这种融资的稀释程度要小于股市,并能根据特殊需求作出调整。

  近年来,信用级别较低、融资需求较小的中小企业也开始能够借助混合型融资工具获得资金,但之后企业在转折期却会面临更多的风险和机遇,这种工具便不能完全满足企业对资金更进一步的需求。而中小企业往往很难获得债权或股权融资,或者企业家不希望通过稀释股权获得融资。这时,夹层融资不失为良策。

  灵活融资,中小企业受益

  夹层融资是一种在风险和回报方面介于优先级债务和股本融资之间的一种融资形式。在国外,它通常表现为一种无担保的长期债务(5~7年),同时附带投资者对融资者的权益认购权。夹层融资通常能够提供形式非常灵活的较长期融资,而对融资方的股权稀释程度也小于股权投资,并能根据双方的特殊需求作出灵活调整。

  夹层融资的一个重要前提是企业需具备一定的盈利能力并占据稳定的市场地位。企业还必须能够提供在行业内的业绩记录,体现具有一定的利润(或者至少不亏损),并且对未来发展所作出的完备的商业计划。因此,夹层融资最适合现金状况良好、未来增长稳健的中小企业。

  随着夹层融资工具的证券化和标准化,夹层融资规模有所缩小,从而使发展层次较低的中小企业能够获得其融资。

  可以说,证券化提高了混合型融资工具的可用性,因为银行能够借助证券化将风险分散到资本市场,以便恢复其流动性,从而具备向中小企业释放更多贷款的能力。

  而夹层融资工具的标准化可以降低资金供应成本、增加透明度,同时能够惠及到那些缺乏专业知识、对混合型融资工具不够了解的中小企业。事实上,在使用夹层融资工具时,要求企业家和中小企业管理者具备一定程度的财务技能,但很多中小企业家和管理者只知道传统的银行借贷,不了解也没有能力获得更多的融资选择。

  银行与中小企业的互惠互利

  尽管中小企业受到了融资机构的重视,但是真正对其提供大额信用贷款或发行高收益债的机构并不多。并且出于风险控制的需要,债务融资的期限往往是1~3年。中小企业的融资仍以债权为主,但其特点多为信用比例较低、规模小、期限短,难以解决企业发展的根本问题。而融资机构在这项业务上缺少规模效益,风险管理难度大,具有高风险资金成本的弱点。

  商业银行为了弥补收益和风险方面的缺陷,需要从其他方面获得风险补偿收益。夹层融资中的融资机构获得融资者的权益认购权,就是一个不错的收益补偿来源。但限于我国《商业银行法》,商业银行无法直接持有股权。国内便出现了由银行的子公司或者原股东另行成立一个投资机构来获得这部分权益认购权的方式。其基本交易结构是,银行给中小企业提供具有信用和价格优惠的1~3年期贷款,同时安排其子公司或关联公司获得中小企业一定比例的股权认购权(通常不超过10%)。

  特点与优势

  夹层融资的最大特点是灵活性,通过融合不同的债权及股权特征,可以产生无数的组合,满足投资者及借款者的各种需求。与优先债务一样,夹层资本要求融资方按期还付本息,通常要求要有比优先债务更高的利率水平。夹层资本的收益通常包含现金收益和股权收益两部分。夹层融资对借款人的限制相对较小,对贷款人的退出机制比较明确。

  夹层融资的最大优势在于成本低。在中小企业快速成长期,资金需求量介于几百万到三、五千万之间。此时,融资成本最低的应是银行贷款,但中小企业往往不符合传统贷款对抵押担保的要求,而实际上是“告贷无门”。而夹层融资可以提供同样数额的资金,索取的股权(认购权)可能只有3%~10%。唯一不同的是,这笔资金终究是需要偿还的,而且每年要支付一笔利息费。

  夹层贷款只要能够控制好信贷风险即可进入,因而盈利空间也更大。另外,夹层投资一般只能获得少数股权,往往不要求参与企业的实际经营决策,在公司管理和财务控制方面的限制也较少,通常只要求拥有知情权,甚至会因为需要和企业大股东在股东会上保持一致行动,而在董事会中没有投票权。

  夹层融资的主要形式

  典型的夹层债务提供者可以选择将融资金额的一部分转换为融资方的股权,如期权、认股证、转股权或是股权投资参与权等权力,从而有机会通过资本升值而获利。最常见的夹层融资形式包括含转股权的从属债务、可转换债和可赎回优先股。

  这种夹层融资方式并非适合于任何类型的中小企业。其设计的核心思想是适当放低对当期收益(利息和费用)的要求,融资机构的大部分收益将来自认购的股权的增值。而这就意味着,该中小企业必须具有大幅度、快速的成长性。融资机构即可通过股权转让、企业回购、保证最低收益或上市等方式实现增值收益。这种夹层融资在交易结构设计上有很大的灵活性,一般说来,利率越低,权益认购权就越多,对认购权的要求期限越长。并且,由于融资机构有权选择在合适的时机实际投入资金获得股权,因此投资风险远比一般的股权投资者低而且可控。

  融资企业一般在以下情况下可以考虑夹层融资:?

  1.缺乏足够的现金进行扩张和收购;

  2.已有的银行信用额度不足以支持企业的发展;

  3.企业已经有多年稳定增长的历史;?

  4.起码连续一年(过去十二个月)有正的现金流和EBITDA(未减掉利息、所得税、折旧和分摊前的营业收益);?

  5.企业处于一个成长性的行业或占有很大的市场份额;?

  6.管理层坚信企业将在未来几年内有很大的发展;?

  7.预估企业在两年之内可以上市并实现较高的股票价格,但是现时IPO市场状况不好或者公司业绩不足以实现理想的IPO,如果先实行一轮夹层融资可以使企业的总融资成本降低。 ?

  2007年以来,传统信贷利率趋于下降,夹层融资的债券票面利率和夹层投资的预期收益率都保持了相对稳定。这与市场的长期趋势是相吻合的。事实上,与交易股票、高收益债券或利率受经济、金融影响容易波动的特征不同,商业夹层融资的收益往往比较一致和稳定。

  政策支持,鼓励发展

  由于信用级别较低、融资需求较小的中小企业很难获得商业金融机构的支持,而夹层融资能为大多数中小企业提供及时的金融支持。因此,近年来,政策制定者一直在鼓励夹层融资的发展。

  所有的公共机制都需要由私募基金对公共资金进行补充,同时也都要求中小企业通过各种对财务可行性的测试,以证明其有资格获得政府支持。不过,大多数公共夹层融资方案都在避免采用可转换债券或附认股权债券等股权类融资工具,而是采用不公开参股的方式参与其中或收取“成功费”。在这种机制下,机构会分享所投企业的部分利润或营业收入,而不获取企业的股权。事实上,这些规定一般都能确保投资机构能够获得企业发展状态的信息,但他们无权参与公司决策的制定。

  公共支持的另一种模式是由一个官方机构制定担保计划,资金实际来自于银行等私营机构。政府支持夹层融资市场发展的手段还包括鼓励新投资者的参与,包括散户等小投资者。但实际上,受税收等因素的制约,这些小投资者为中小企业提供投资的可能性非常有限。夹层融资的公共提供方还包括超国家机构。

  融资发展的总体战略

  如果企业着手使用夹层融资,应该将其作为融资发展总体战略的一部分来考虑。虽然夹层融资的成本相对较高,但是有时候它却是最合适的融资方式。夹层融资最适合于MBO(Management Buy-out,管理层收购),有并购计划,能够快速成长,而且即将股票上市的企业。

  由于企业的市场价值取决于企业的规模,也就是企业的历史业绩和预期业绩,如果夹层融资能够在一年之内使企业的营业额大大增加,同时也给与公众对企业盈利能力的信心,那将使企业的IPO处于一种更有利的位置。在这种条件下,企业可选用夹层融资来完成过渡,直到实现和证明自己的市场价值,而不是在现在以低估的价值进行IPO或股权私募。如果企业可在将来以更高的股票价格进行IPO,那将降低企业总体的融资成本,这就是为什么企业愿意支付较高的利息在IPO之前先实行一轮夹层融资。(资料来源:董事会、首席财务官、经管之家、经济日报)

( 责编:卜筱 )
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